海澜之家：国民男装领航者，波澜壮美百花开。公司1997 年成立，2002 年推出主品牌海澜之家，2014 年借壳上市后登顶男装龙头，2017 年以来，公司男装业务向年轻潮流方向转型，培育新品牌，积极打造产业链战略联盟，2019年提出“聚焦主品牌”。公司多年深耕男装行业，通过供应商、公司以及加盟商利益绑定的经典模式实现渠道快速扩张，营收规模和ROE 水平行业领先，疫情过后长期发展可期。

　　模式经典：独树一帜占鳌头，产品渠道筑壁垒。公司打造“平台+品牌”的连锁经营模式，上游与供应商通过联合研发、赊购、二次采购等方式合作控制成本风险;下游通过“类直营”管理实现加盟渠道“千店一面”，把控品牌运营、终端渠道和供应链管理等高附加值环节。公司模式经典难以复制，库存风险并借助外部资源快扩渠道，产品性价比优势突出。在该经典模式下，主品牌海澜之家成为行业龙头并不断强化优势，新品牌迅速发展初具规模。

　　聚焦主品牌：深耕渠道参天木，年轻之风吹又生。公司多年深耕男装领域，随着疫情加速行业整合及本土化优势，有望凭借模式、产品、渠道和营销的优势实现年轻化转型，保持稳健增长。主品牌海澜之家基于已有的性价比优势，通过打造爆款、与IP 合作等方式赢得年轻消费者。营销方面，公司营销策略成熟多元，通过明星公益、跨界合作、综艺影视植入、新营销等多元化方式，促进品牌年轻化。公司将持续聚焦主品牌，扩展购物中心等核心商圈渠道，发力线上渠道，未来有望通过渠道规模扩张保持稳健增长。

　　多元调整：轻装上阵稳布局，巨木长青枝叶繁。公司前期积极培育新品牌并初具规模，同时果断调整非核心品牌，优胜劣汰把控风险，持续优化品牌矩阵。

　　公司紧随行业发展趋势，布局前景较好的童装、高端女装等细分赛道，疫情过后加大投入，新品牌有望继续发展。具体来看，男装辅助品牌黑鲸和AEX 相对停滞有待调整;高端女装OVV 定位轻奢发展符合预期;童装品牌男生女生和英氏形成差异化布局，赛道前景明朗，后续有待进一步培育;家居方面，“海澜优选生活馆”凭借既有经营模式和性价比优势，渠道快速布局初具规模，发展符合预期。公司新品牌培育不断调整初具规模，疫情过后继续投入有望形成营收新兴增长点。

　　聚焦主干领航男装，深耕渠道稳步前行，首次覆盖给予“强推”评级。公司上下游利益绑定的经典模式行业领先，产品性价比优势明显，渠道复制能力强。

　　2020 年公司聚焦主品牌海澜之家，继续推进年轻化转型，有望通过购物中心等渠道拓展以及线上渠道发展保持稳健增长。疫情过后，公司可能继续对OVV、英氏等发展潜力较大的新品牌加大投入。长期来看，新品牌有望凭借已有渠道、产品优势和大力营销成为新兴增长点。我们预计公司2020-2022 年归母净利润分别为24.67、32.79、36.71 亿元，同比增长-23.2%、32.9%、11.9%，对应当前股价PE 分别为11、8、7 倍，考虑到公司在男装领域的龙头地位以及模式、产品、渠道等优势壁垒，对比服装公司可比估值，首次覆盖给予2020年13X 即7.15 元/股目标价，并给予“强推”评级。

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